中国保险业看中国平安，2019年归母净利润1494.07亿元，合计每天净赚4.09亿元，已经是令国内大多数同业望洋兴叹，但在世界头号保险企业面前，也不得不甘拜下风。

近日，长期占据世界500强保险业头把交椅的美国伯克希尔·哈撒韦公司(Berkshire Hathaway Cooperation，以下简称“伯克希尔”)发布了2019年财报，数据显示，其2019年实现归母净利润814.17亿美元，合计每天净赚人民币15.66亿元，将近中国平安的4倍。

当然，由于会计准则不同的原因，这样的比较显得过于简单粗暴，而且比较的也并不是单纯的保险公司——中国平安经过30多年发展，已经是一家涵盖保险、银行、科技等板块的综合金融集团，而伯克希尔·哈撒韦在经过数十年发展后更是已经发展成为一家大型综合的集团公司，涵盖保险、证券投资、铁路和能源、制造业、零售服务业五大板块，业务相当多元，从营收来看，保险业务占比仅23.99%，从归母净利润来看，保险业承保及投资盈利占比更是只有6.84%。

但无论是对于中国平安也好，还是对于伯克希尔哈撒韦也好，保险业依然是“灵魂”所在，尤其是对于伯克希尔哈撒韦而言，保险业利润贡献虽小，但其长期积累的浮存金支撑了伯克希尔哈撒韦庞大的投资帝国。

2019年的伯克希尔哈撒韦似乎依然交出了一份靓丽的成绩单，但其实隐忧已经出现。

伯克希尔2019年营业收入2546.16亿美元，保险业务贡献近24%

数据显示，伯克希尔2019年营业收入2546.16亿美元，同比上涨14.07%，但同期归属于母公司普通股股东净利润高达814.17亿美元，较2018年的40.21亿美元同比大增1924.79%。

按照美元/人民币汇率为7.02计算，整个2019年年度，相当于伯克希尔每天进账50.23亿元，利润15.66亿元

对于归母净利润疯狂大增的原因，年报解释，由于2018年实施的新会计规则（GAAP），要求公司将持有股票的价值变动形成的利得或损失计入公司利润。

然而，巴菲特并不认可这一会计准则。在致股东信中，巴菲特强调经营利润更加重要，认为投资者不应过多考虑股票市场价格变化引起的资本利得或损失对于公司业绩的影响。

事实上，从收益来源来看，一家公司的资产通常归为三类：一是经营资产；二是金融资产；三是长期股权投资资产。在估值时，经营资产的收益表现，即经营利润是最为关键的指标。

伯克希尔年报显示，公司2019年的经营利润为240亿美元，不但没有正增长，相较2018年甚至同比下滑3%。年报指出，营业利润下滑的原因主要包括再保险业务表现使整体业绩承压，而Geico汽车保险公司在2019年业绩表现不佳。

在过去数十年中，巴菲特的收购使伯克希尔成为“超级巨无霸”，旗下公司涉及行业众多，具体来看，主要包括保险、证券投资、铁路和能源、制造业、零售服务业五大板块，见图1。

资料来源：伯克希尔·哈撒韦2019年财报。

从业务板块来看，服务零售业和保险业务贡献了营业收入的大部分规模，而实业投资则贡献了绝大部分的利润。

具体来看，公司2019年2546.16亿美元营业收入中，服务零售贡献了1349.39亿元，占比最大，达53.02%；保险业务以610.78亿美元保费收入成为第二大营收来源，占比23.99%；铁路货运收入233.57亿美元，占比9.17%。

利润贡献上，保险板块贡献的利润占比并不高。公司2019年净利润814.17亿美元中，投资及衍生品损益574.45亿美元，贡献了净利润的70.56%；制造业及服务零售业贡献了93.72亿元，占比11.51%；铁路业务贡献54.81亿元，占比7%；保险业承保及投资盈利58.55亿元，占比6.84%%，见图2。

图2 伯克希尔·哈撒韦各业务板块盈利情况

数据来源：伯克希尔2019年财报。

从各业务板块的总资产占比来看，截止2019年12月31日，伯克希尔总资产达8177亿美元，同比增长16%，总负债3891.66亿美元，同比增长9.53%。其中，保险和其他板块的资产规模为6305.72亿美元，铁路、公用事业和能源板块的资产规模为1871.57亿美元。

从资产回报率看，2019年，铁路、制造业、服务零售三大板块 ROA较高，平均回报率达到5%以上，保险和能源公用事业回报率较低，平均在2%-3%。

浮存金增至1294亿美元，再保险业务贡献最大

伯克希尔拥有从事许多不同业务的子公司，但其中最重要的依然是保险业务。

2017—2019年财报透露，经过不断收购和整合，公司旗下拥有3大保险运营主体，分别为盖可保险（GEICO）、伯克希尔再保险（BHRG）和 BH Primary，其三大运营主体旗下拥有27家保险子公司，分别涉足车险、再保险和特殊保险等领域，见表1。

表1 伯克希尔·哈撒韦三大保险运营主体

1967年，巴菲特通过收购国民保险公司（NICO）和国家消防和海洋保险公司进军保险业，开始其的保险业生涯，之后就一发不可收拾。1996 年其收购盖可保险；1998年又收购通用再保险……截至2019年，伯克希尔以610.78亿美元的保费收入位列全球保险行业第10位，美国第4位，是全球最大的保险公司之一。

从伯克希尔旗下各保险公司历年保费收入来看，GEICO一直是伯克希尔·哈撒韦保费收入的主要贡献者，2019年仍然如此，其贡献了将近6成的保费收入，BHRG和BH Primary 的保险收入占比分别为27%、15%。

表2 2019年伯克希尔·哈撒韦

三大保险运营主体保费收入及占比

不过GEICO在2019年的经营表现不佳，其承销费用达到51亿美元，相较2018年增加了4.93亿美元，同比增长10.6%。

财产及意外险业务一直是推动BHRG增长的引擎，这从2019年财报披露的BHRG的分险种业务数据可窥一斑。

数据显示，2019年，再保险业务集团（BHRG）的财产/意外险保费收⼊为99.11亿美元，占BHRG全部保费收入的60.65%；⼈寿/健康险保费收入为49亿美元，较2018年减少了4.6亿美元；再保险保费收入为6.84亿美元；定期付款年⾦保费为8.63亿美元，较2018年减少了2.93亿美元。

2019年财报数据显示，BHRG再保险业务承保亏损14.72亿美元，其亏损源⾃加州和澳⼤利亚的⼭⽕等自然灾害。

值得注意的是，虽然营收占比仅20%有余，净利润占比也不足10%，但伯克希尔保险板块的意义远远超过其在营收和利润方面的贡献。

众所周知，巴菲特神话背后很重要的一个要素就是“浮存金”，这是其开展一系列价值投资的本钱。

所谓“浮存金”主要是指客户所缴纳保费在扣除必要费用之后可以进行投资的部分，它包括尚未支付的赔款、理赔费用、未满期保费、延期保单成本、延期再保费用等等，在财务上属于“应付账款”——其所有权不属于保险公司，但投资收益权是属于保险公司的。

与国内资本热衷经营长期人身险业务不同，巴菲特更热衷再保险以及财险，因为相对于长期的人身险业务，财险以及再保险的风险更容易管控，只要不出现承保亏损，就意味着其“浮存金”的使用成本为零，甚至为负数，而源源不断的浮存金，又可以帮助其撬动投资并购杠杆。

截止2019年12月30日，伯克希尔保险浮存金1294.23亿美元，较2018年增长66.91亿美元，在负债中占比33.26%，为第一大负债来源。

具体来看，再保险是伯克希尔·哈撒韦公司浮存金的主要贡献者，目前，各公司浮存金数据仅公布到2016年，BHRG、通用再保险（2018 年并入 BHRG）、盖可、BH Primary 浮存金占比分别为49%、19%、19%、13%。按照这一比例估算，2019年，再保险业务为伯克希尔贡献的浮存金占 68%。

值得注意的是，虽然2019年伯克希尔归母净利润暴涨近2000倍，但是其股价在2019年的涨幅仅有11%，跑输了标普500指数的31.5%，也因此有人惊呼股神不再神了。

不过这并不令人意外，事实上，该公司已经连续十年未能跑赢标普500指数。

将时间拉长的话，才能看出巴菲特作为“股神”的骄傲所在——自1965年以来伯克希尔哈撒韦公司的股票累计上涨2744062%，而同期标普500指数仅上涨了19784%，前者几乎是后者的两倍。

但即便如此，综合多家媒体报道，已经诸多投资者对于伯克希尔长期未能跑赢标普500指数表示出不满，不满主要集中于三点：投资过于保守，对于新兴技术公司反应迟缓，接班人预期迟迟不明。

在今年致股东的公开信中，披露了伯克希尔公司投资业务的前10大重仓股分别是美国运通 18.7%、苹果 5.7%、美国银行 10.7%、纽约梅隆银行 9.0%、可口可乐 9.3%、达美航空 11.0%、摩根大通 1.9%、穆迪 13.1%、美国合众银行 9.7%、富国银行 8.4%，银行股依然是最爱。